注意到您最近两年的研究关注ESG，也就是“环境-社会-治理”均衡发展模式，是什么机缘促使您关注ESG？

石烁：2021年后，ESG开始越来越多地受到国内媒体、学界、业界和决策层的重视。但我接触ESG这个概念实际上更早。其实，每次谈到ESG，我不由地会想到美国哈佛大学著名经济学家、2016年诺贝尔经济学奖得主奥利弗·哈特教授。2018年，哈特教授到复旦经院做了一次演讲，主题是“公司应最大化股东福利，而不是市值”。之后，我与王永钦教授、唐雨璐同学将哈特教授的演讲稿整理为文章“公司应最大化股东福利”，发表在《复旦学报（社会科学版）》2018年第4期。哈特教授的这篇讲稿至今是国内ESG研究的重要发端之一，值得学界更多关注。

正如演讲题目所说，哈特教授批评另一位诺奖得主弗里德曼教授在1970年有关“公司目标应与社会目标分离”的论断。哈特教授观察到美国头部公司，特别是大科技、大医药和军工复合体等巨型企业日益偏离基本的社会福利目标，而只追求做大公司市值。虽然这种大企业是美国技术创新的核心动力，但它们的极度自利也加剧了美国社会的分裂。哈特教授开出的“药方”是改革股东治理机制，让股东能够把更广泛的社会目标纳入到公司行为中。

哈特教授的解决方案可能更适合上市公司和大型企业。相比而言，ESG的应用可能会更广泛。从经济学的角度看，ESG标准要求公司在追求投资回报的同时，兼顾投资的社会责任，或者说要重视经营的负外部性。例如，污染就是负外部性。又如，技术创新不仅提高了企业自身的效率还会产生外溢作用，带动产业升级，这是正外部性。在控制风险的前提下，减少负外部性，提高正外部性，获得高回报，最终实现可持续的商业价值，这就是ESG发展模式。

对初创公司和准备上市的公司，ESG是一个能够吸引更多投资者关注的概念。因为ESG将更多指标纳入到公司估值中，所以估值变得更有挑战，也更可能产生高于传统估值的新溢价。投资者必须问公司，你如何理解ESG？你有什么技术实现ESG目标？你的ESG商业模式是什么？能够充分回答这些问题的公司，也更有可能引领战略新兴技术变革，促进共同富裕，并成为中国实现2035年远景目标的关键力量。

根据您的研究，中国企业ESG转型的表现如何？有哪些政府政策支持企业ESG转型？

石烁：随着“3060双碳目标”的提出，中国在政策层面日益重视ESG评估与企业实践。早在2016年，人民银行、财政部、发改委等七部委印发《关于构建绿色金融体系的指导意见》。这份文件成为构建上市公司强制披露环保信息体系的政策基础。2017年，证监会和环保部颁布《关于共同开展上市公司环境信息披露工作的合作协议》。2018年，证监会修订了《上市公司治理准则》，要求上市公司披露环境、社会责任和公司治理的有关信息。中国证券投资基金业协会发布了《绿色投资指引（试行）》和《中国上市公司ESG评价体系研究报告》，这两份文件旨在引导基金经理积极参与绿色投资，鼓励上市公司改进ESG评估和信息披露。2020年开始，人民银行推动金融机构环境信息披露。2021年，《金融机构环境信息披露指南》正式发布。随后，人民银行推动绿色金融改革创新试验区的金融机构率先披露环境信息。另外，我最近与张军教授、于世源同学的一篇工作论文也表明，高科技企业认定政策也有助于促进绿色创新的增长。这些重大政策都在促进中国企业的ESG转型。

受政策鼓励、监管引导以及资本市场的驱动，越来越多的中国企业开始披露ESG信息。2009年发布企业社会责任（CSR）类报告的上市公司仅371家。而2020年截至年中，已有1021家A股上市公司披露了年度ESG报告或者CSR类报告，占A股全部上市公司的四分之一以上。

再看看中概股公司在国际主流ESG评级上的表现。可以说，2019年以来，中概股公司的ESG评级水平不断上升。根据MSCI（明晟）的ESG评级数据，2019年MSCI中国A股指数成分股中有41%获得“BB”及以上评级，也就是说它们的ESG表现高于同行业平均水平。到2021年，已经有54%的中国成分股达到了“BB”及以上评级。也就是说，超过一半的中国成分股在ESG的表现能够超过全球同行公司的平均水平。当然，进入MSCI中国指数的成分股是高流通、高市值、高盈利的大盘股和中盘股，目前也只有200多只成分股。所以，MSCI的ESG评级不能代表A股整体的表现，而只能说明A股头部企业的表现。即便如此，中国成分股在MSCI的ESG评级上仍然呈现出值得国际投资者重视的重大进步。

总体来看，中国企业在ESG实践方面仍然处于起步阶段。值得肯定的是，大部分中国企业的ESG表现在强劲上升。CCC和B级的公司数量在减少，而大部分公司都能到达平均水平。并且，披露ESG报告的中国企业也在增加。

与发达国家企业相比，中国企业在ESG表现出哪些特点或问题？

石烁：与发达国家企业相比，中国企业并没有在ESG表现上进入全球第一梯队，对全球ESG实践也没有形成足够大的领导力。无论是从国际主流评级上看，还是从国内评级上看，评级达到“AA”以上的高表现公司仅占2%。也就是说，中国企业普遍处于“跟得上”的水平，但尚未达到引领全球ESG趋势的水平。

导致中国企业ESG领导力不足的主要原因有三点。第一，ESG实践时间和经验不足。ESG是最近才得到中国企业广泛重视的新赛道。大部分中国企业是在最近三年才开始披露ESG实践。也就是说，中国企业仍然需要更长时间将主营业务按ESG评估体系来转型。

第二，ESG报告标准尚未在国内普及。很多A股上市公司在ESG披露上还在使用传统方式，例如可持续发展报告、社会责任报告、环境责任报告。它们并未意识到，ESG评估已经形成了一些全球标准，例如“The Global Reporting Initiative”（GRI）框架和“气候相关财务披露工作组”（TCFD）框架。与传统报告方式相比，全球标准报告框架强调可量化、可比较的指标体系。中国企业没有广泛采用这类报告标准，也就会导致它们的ESG实践很难被量化，它们的ESG评级也就很难提高。

第三，ESG内涵理解不同。比如，中国政府制定的“双碳”目标，使得中国企业对环境议题中的碳排放一项展现出加倍的重视。“碳减排”占据了中国企业ESG报告的大部分篇幅，很多公司给出了明确的“碳减排”目标。但是，中国企业普遍不清楚“碳减排”的最终目的是为了应对气候变化、减缓全球气温上升。结果，中国企业的“碳减排”目标与减缓气温上升目标是脱节的，这也让中国企业在国际主流ESG评级中难有更大作为。

面对ESG转型带来的挑战和问题，中国企业应该如何应对？

石烁：根本上讲，中国企业应当更积极地适应ESG估值标准转型。在企业估值方面，ESG是新的标准，强调公司要兼顾“利润”和“责任”，并提供可量化、可比较的指标。那么这个标准会影响企业绩效表现吗？一些研究分析了发达国家上市公司的数据发现，ESG表现更好，利润也会提高。但是，这样的效应在中国企业上还未显现。有研究表明，中国A股上市公司的ESG表现与利润并未产生显著相关性。这说明，中国公司的ESG实践还尚未形成市场广泛认可的商业价值。

但是，企业披露ESG实践已经开始影响资本市场估值、融资、人才引进、政府扶持力度等。如果企业希望讲好自己的发展模式，那么它们除了要讲好商业模式的故事，告诉市场、社会和国家自己如何盈利，更要讲好ESG的故事，表明自己可以在多大程度上承担环境、社会和治理方面的重大责任。ESG叙事现在已经成为中国企业必须面对的挑战。如果企业的商业模式建立在污染、血汗工厂、内部人控制的架构上，那么这样的企业在ESG估值框架内就没有竞争力。

因此，中国企业必须追上ESG的浪潮。一个根本原因在于，资本市场、劳动市场、技术市场和国家战略都在支持ESG。如果企业达不到ESG标准，那么企业今后在融资、人才储备、技术研发和国家战略上都将处于劣势。哪怕能够短期实现盈利，这样的ESG劣势公司也不大可能有长期竞争力。

更重要的是，驱动中国企业参与ESG发展的核心动力是全面升级的高质量市场竞争。不胜出，必淘汰。中国企业应注重按国际标准披露ESG报告，也要基于ESG标准实现商业模式转型。ESG所设定的价值框架可以给企业更加可持续的未来参照。对一家肩负社会责任的企业来讲，不仅需要服务于股东利益，更需要满足社会对其促进公益事业的期待，承担作为“社会公民”的责任，由此赢得卓越的影响力和社会声誉。

推动中国企业ESG转型，政府制定产业政策的思路是什么？

石烁：当然，ESG转型并不是企业一方可以独立承担的，因为ESG发展模式的建立对任何一家企业都充满风险和挑战，涉及到大量的技术创新、管理创新、资本结构变化。一着不慎，不仅ESG目标难以实现，还会让以前的商业模式面临难以为继的巨大风险。因此，推动企业ESG顺利转型需要政府的支持，特别是要通过产业政策的“守正创新”来稳定企业预期，让企业放心从容地推动有利于ESG的创新活动。对此，我与张军教授在《新金融》2023年第3期发表了论文“现代产业体系的内涵、阐释和实践方针——兼论上海的探索实践”，文章对政府的产业政策框架做了详尽论述。

结合论文，我提出“三个立足”的简要思路，帮助政府把握推动企业ESG转型的政策框架。第一，立足时代问题，将ESG目标作为现代化产业体系的性质定位。新发展理念和高质量发展提供了践行方向。高标准经济增长提供了动力源泉。高水平社会主义市场经济体制奠定了要素配置规则。防范化解外部风险、参与全球竞争的科创生态提供了自主科技支撑。举国科创体制和高质量人才资源提供了产业融合基础。

第二，立足高质量发展，将ESG标准作为现代化产业体系的内涵要求。这就要求产业发展需具备更强大的基础能力，从制造强国入手，畅通产业链、供应链，全面提升实体经济科技水平。另外，产业运行需具备更稳健的韧性，从而在应对外部冲击时更从容，在自主创新上更有底气，在产业安全性上更有保障。并且，产业组织需具备更精细的数字化支撑，并加快完成传统产业的数字化升级。而且，产业管理要重视“创新、协调、绿色、开放、共享”，强化产业体系的可持续性。

第三，立足产城融合模式，将ESG实践作为落实现代化产业体系的关键抓手。地方政府应着力打造现代制造业的“专精特新”业态，不断破解国有经济和民营经济面临的“卡脖子”约束，加快推动现代标准的“云技术+数字产业”协同创新。这方面，上海的重要经验是既要高效发挥政府的规划引领作用，更要充分发挥市场的资源配置能力，这为各地在现代化产业体系内促进企业落实ESG转型提供了有益的思路。