面对经济下行的压力和挑战，我国的财政政策、货币政策不断出手去稳定经济增长。其中，货币政策在发力的时候很容易遇到“所谓流动性”陷阱的挑战，就是货币资金足够量地给出来了，但这些资金却没有办法流动到企业体系当中去，从而带动经济增长。面对这样的现实问题，应该如何解决？复旦发展研究院金融研究中心主任孙立坚教授受第一财经《醇享人生》栏目邀请，对相关问题进行解读。以下内容由发展研究院根据采访内容及孙教授增补内容编辑而成，供读者参考。

问：站在2022年年中，您对于下半年的经济形势和市场的一些热点是怎么判断的呢？

孙立坚：我想下半年的情况对比现在会有一个实质性的好转，主要的原因在于以下几个判断：

这次政策“稳中求进、稳字当先”的“组合拳”不仅仅是落脚在指引上，政策的跟进也有非常具体的内容。所以，制造业会继续引领整个固定投资的发展，也会随着复产复工表现出中国民营企业的韧性。民营企业一直以来都是以销售回款的形成作为其生存的一个前提条件，这次出口上扬得非常明显，所以只要出口好，民营企业的销售回款就能形成。

下半年中国两个比较有韧劲的支撑点——投资和出口——依然是我们现在发展阶段比较靓丽的表现，消费则需要继续跟进。消费主要得看我们国家的人口政策，需要我们国家解决民生的“后顾之忧”。房地产能否恢复到正常的运行机制，以及股市的表现等都会影响到老百姓的消费能力和对未来的信心。

所以，我认为政策不光只有刚才讲的为我们指引了投资的方向，在信贷的支持上力度也很大。大家都知道政策进入到第一轮的标的，随着企业拿到了回款的利润，老百姓拿到了工资以后，第二轮就开始循环，它会溢出到各个领域，尤其资本市场是一个资金密集型的板块，所以当有大量的流动性投入进来的时候，也会慢慢地给资本市场的估值带来提振的效应。

问：您讲到比如投资、基建等等都是偏向财政政策的，如果从货币政策、金融手段的角度来看，我们应该如何去实现下半年稳增长的政策目标？

孙立坚：一般来讲，积极的财政政策尤其是在经济下行的时候，不能靠税收来提供资金，财政支出往往都需要货币政策打一个配合，就是以货币政策的宽松、流动性的保障来适应财政政策的需求。这是一个“组合拳”，也是现在的货币政策的突出特点，就一定是财政发力而不可能是货币收缩，货币政策只是配合财政政策的。所以我们今天要看到，货币政策虽然提供了流动性，但是关键在于我们不能把“输血”作为它唯一的功能，它也要有“造血”的功能。我们要把“输血”和“造血”的功能结合在一起，通过高质量的发展把货币流通速度释放出来，同时也通过统一大市场一起来解决资金循环的问题。那么，下半年就需要我国的货币政策和其他一系列政策配合在一起来提货币政策的有效性。

问：只有形成循环之后，经济才能够起来。但是这个循环的关键节点到底在哪？

孙立坚：现在最关键的问题，就是如何形成一个循环，尤其在经济下行的时候，大家需要共担风险，而不是由对手分担风险。而且分担风险还不是主要的手段，还必须要通过互相合作来创造以前独立奋斗不可能形成的商业机会，这就叫共创商机。最好的商业模式是能够形成协同效应的商业模式，能实现共担风险、共创商机、共享价值的目标，而构建价值链金融是一个很好的答案。

问：您多次提及“价值链金融”这个概念，请问这个概念具体是什么意思呢?

孙立坚：很多人认为“价值链金融”是一个学术概念，但是实际上这是一个商业模式的概念。“价值链金融”不能仅仅停留在过去产业金融的思路当中，而是要做前边的“0到1”的创新金融，再做创新金融下产生“专精特新”的中小企业的金融，从而再到产业金融。今天的产业金融是我们长期习惯做的大项目的投资方式，但是现在的投资内容发生了很大的变化，我们要在数字化的赛道上去寻找产业的新动能和新格局，在低碳绿色化的可持续发展空间去寻找中国产业腾飞的机遇。所以我们的产业金融不能仅仅靠抵押品，而是要知道客户真正在做什么。

问：“价值链金融”的概念给人耳目一新的感觉，但本质上还是要解决企业现金流的问题。我们能够理解产业金融就是要有信用抵押，是可量化的，但价值链金融应该如何去实操呢？如何保障它的信用的落地呢？

孙立坚：关键在于通过注入资金来帮助企业在它的资产端做好资产（项目），改善资产质量，让它有“造血”的功能。金融不能只服务企业的融资端，仅仅解决它“融资难、融资贵”的问题，而不管企业拿到资金之后会做什么样的业务。在这方面，我们可以借鉴一些国外成功的经验。国外的做法就是让银行家直接成为企业的董事，因为企业方面欠缺这方面高质量的人才，所以银行在为企业提供资金服务的同时，为了让企业的资产端能够赚更多钱，银行还为其配备能够利用企业长期形成的商业渠道和人脉关系来赚钱的人才，这样的话，中小企业的“造血”能力通过资金的直接输送和人才的专业指导就能够得到很大的提升。

实际上，我们看到现在中国在劳动力市场的人口红利已经逐渐消失，而在消费市场的人口红利显现出来了，也就是中国的老百姓已经度过了没有钱的时代，现在大家都有储蓄，但是普遍少量的储蓄还不足够他们去购买最好的东西，于是大家的收入能力能够匹配的价格就都在平台经济能够提供的消费渠道当中，而我们的民营企业恰好能够满足平台经济上的中低收入消费者的消费偏好，所以收入能力和消费能力的匹配就使中国的人口红利在消费市场形成巨大的流量效应和规模效应。

问：从您介绍的内容，我们理解到价值链金融需要介入企业的经营和管理，那么它其实付出得更多，这样就必须要有增值的补偿，那么这个问题会不会成为构建价值链金融的障碍呢？

孙立坚：确实，形成这样的合作关系会产生很多成本，另外，中国企业本身的成本就很高。之前大量的成本花在了营销的开支上，因为企业不是通过B端（企业端）的合作关系来寻找闭环的财富机会，他们是在C端（消费端）寻找直接的销售回款，但在现在的环境当中，零售业务的开展越来越艰难，所以企业非常希望能够找到“链”的合作关系，有一个能做自己最擅长的东西的稳定渠道，而不是浪费精力和资源去做营销。将做营销的开支转投到价值链金融的构建中，就能够补齐新产生的这部分成本。

问：在对价值链金融的大体模式有初步的了解之后，我们还是要回归到现实问题，即我们还是希望下半年经济能够稳增长，特别是要解决中小企业融资难和对未来没有信心的问题，所以具化到现实问题当中，您觉得价值链金融能够发挥多大的作用呢？

孙立坚：现在部分企业在实际操作中已经有意识地在构建价值链，他们在寻找上家的合作伙伴，再找下家的批发渠道，他们都感觉到把自己的产品做好了就会有业务，而不像以前是先抢订单再来做业务，这种商业模式已经出现了明显的反转。所以我只是想推销这种能够取得成功的模式，让更多的企业家知道已经有很多企业不再埋怨经济下行，他们都已经有了价值链的思路，在逐渐转变自己的发展模式。创新企业不用再担心回款困难，他们的专利技术在价值链体系中确保能够销售出去，对方有孵化的能力。

问：央行到商业银行其实有很多资金已经足够充沛了，应该如何引导这些资金有意识地转到价值链金融的商业模式当中，其中是否也需要什么模式来推进或是一些品牌企业的样板来示范，让大家能够更主动地了解价值链金融从而解决资金空转的问题？

孙立坚：现在很多企业家都看到了存在的堵点痛点问题，但始终没有找到合适的解决方法，所以我们尽力宣传一些成功的模式，希望这对于一些企业能够有参照作用。授人以鱼不如授人以渔，我们就是要通过榜样的力量，通过强大的示范效应，给中小企业寻找新的升级提供一种非常重要的思路引导。企业的“造血”能力是最根本的，一定要有好的方法来提升中小企业的“造血”能力，彻底解决中小企业融资难、融资贵的堵点痛点问题。

问：您刚刚关于价值链金融举的例子大多偏向科技类企业，包括专精特新也强调的是科技创新的能力，那这个模式是否更多还是适用于有专业知识产权的企业，而并不适用于传统的制造业企业？

孙立坚：知识密集型的企业往往都是前期资金消耗大、回款周期长的企业，我还是将它放到“0到1”的头部位置上，专精特新实际上指的不是技术，而是能够理解技术，将技术孵化到实际场景当中，实现规模化量产，所以他们更多还是利用自己的比较优势，做好高质量的东西而不是粗放性的东西。因此专精特新强调的是高质量而不是技术，从“中国制造”到“中国质造”，以前只是利用性价比的优势，靠营销来完成制造的闭环，现在要有高质量的“质”造，用供给来决定需求，然后逐步进入到“中国智造”，最后再到我们能够掌握主导权的“中国创造”。

问：这种模式的推开和落地可能需要一定的时间，将这样一种更加具有前瞻性的信息传递给投资人，您觉得它的价值和意义到底有多大？

孙立坚：首先，很多企业已经在形成这种“链”的商业模式了，国家不是空穴来风地讲专精特新和创新金融的发展模式，而是在补链强链，补齐目前存在的一些缺口，让我们的中国制造能够重新焕发容光。所以，现在所有的企业只要能够找准自己的位置，都可以获得金融的支持。一旦价值链展开，每个企业都处在自己擅长的位置上，金融就会不断发现好的项目在不同的位置上增加。所以，在对投资者的建议中我们会提到，板块依然是中国投资的主线，但是不同的板块不要再去追求低价股作为短期操作的机会，而是要关注价值链金融，行行出状元的时代可能就会在我们补链强链的过程当中出现。我们关注到每个行业当中都有部分企业已经形成了链的关系，这些就是好企业，无所谓他们是在热点板块还是在刚出台的政策支持的板块上。 “链”，是未来价值成长的非常好的生态环境，关注这些在链上的企业就是价值投资。