01 五年来汇改成效显著

“8.11”汇改迄今已有五年。五年来，人民币汇率发生了一系列积极变化，这与2015年推行的改革是密不可分的。“8.11”的汇率形成机制改革，重要的是使得人民币汇率中间价形成了收盘汇率+一揽子货币汇率+逆周期因子的定价机制，之后还推出了一系列配合中间价机制改革完善举措，包括资本流动、交易成本、离岸市场和市场预期管理等一系列适应性和配套性机制改革和政策完善。从总体上看，人民币汇率五年来保持基本稳定、阶段性双向波动、弹性明显增大，以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度进一步完善。从2015-2016年人民币贬值和资本外流形成的相互促进的反馈循环，到2017-2020年在外部强烈冲击下人民币汇率阶段性有序双向波动、资本流动基本平衡，表明五年来的机制改革和政策完善方向正确、措施得当。

811汇改以来取得的成效，对中国宏观经济和微观经济各方面都带来了一系列积极影响。一是人民币汇率基本稳定对外向型经济和产业提供了良好的外汇市场环境，有助于对冲汇率的顺周期波动，降低相关企业的汇率风险。二是汇率弹性增大有助于抵御外来经济波动的冲击，有助于保障宏观经济平稳运行，尤其是有助于避免货币政策在内外平衡方面陷入困境，使得货币政策可以较为专心致志地应对国内经济问题。汇改最大的成效是使人民币汇率机制成为应对外部强烈冲击的“缓冲器”。

2018年以来，在中美贸易摩擦等美国采取的一系列针对中国的霸凌政策之下，人民币汇率能够保持基本稳定，并在供求关系影响下双向波动，为中国经济抵御外部强烈冲击、保持平稳运行提供了关键的支撑。三是五年来汇率总体上是双向波动，而且是阶段性的双向波动，这样就改变了一个时期以来所形成的一边倒的市场汇率预期，即或者是持续升值或者是持续贬值的预期，导致市场预期发生了积极分化，有利于资本流动的平衡，减缓资本大幅流出的压力，并有利于保障外汇储备处在一个基本稳定的状态。四是汇率的双向波动和弹性增大，有助于培育企业的汇率风险意识和汇率管理能力，提高其对汇率波动的适应性。尤其是使得企业认识到靠自身的能力很难来有效地应对汇率波动风险，从而比较主动地来寻求金融机构的帮助，使得越来越多的外向型企业能够运用金融机构提供的工具来规避汇率风险，从而提高其应对汇率风险的能力。

02 “8.11”汇改的三点经验值得关注

五年来汇改之所以能够成功，我认为有三方面的经验。首先是改革个综合性和配套性，即不仅仅是中间价形成机制改革，还涉及到资本流动、交易成本、离岸市场、市场预期的管理等方面的改革和政策的完善，是个配套的综合性改革，因此能够取得良好的成效。其次是针对不同部门的实际情况，实施“对症下药”的改革举措。比如说对企业部门的用汇需求是逐步的放开，在很大程度上满足企业部门的用汇需求，允许其资本流进流出更加便利。但在居民部门方面，却是进行了合理的管理，在某种意义上讲比过去可能要来得更严格一些。因为在居民部门存在着一系列非理性的用汇需求，导致资本非理性地流出，因此需要更加严格的管理。正是因为分门别类的进行针对性的管理才取得了比较好的成效。再次是离岸和在岸政策举措的有效联动，即对在岸市场管理的同时，对离岸市场的人民币流动性和交易成本等也进行了及时的主动的管理，从而在很多程度上避免了离岸市场的波动对在岸市场所带来的冲击。

03 未来汇率机制改革步子可以迈得更大

在五年来汇改取得成功的基础上，未来人民币汇率机制改革的步子可以迈得更大一些。具体有以下四点想法。

未来为了顺应国内经济对外开放的进一步发展，应该进一步扩大企业部门人民币自由兑换的程度，允许企业部门在资本流动和货币兑换方面有更大的自主权，或者说基本满足企业部门的用汇、跨境借贷和投资的需求，基本实现企业部门的人民币资本项下自由兑换。

允许汇率波动幅度进一步加大。汇率弹性加大会对企业的汇率风险带来进一步的压力，这有助于促使企业在未来会更加自觉地来运用金融衍生产品，将其作为规避汇率风险的工具，从而提升和加强企业这方面的意识。也就是说，要推动企业更多地运用金融机构的衍生产品来规避汇率风险。如果说未来在很大程度上能够做到这一点的话，那整个经济体抵御汇率风险的能力就会大大提升，就不必再担忧汇率波动的冲击了。考虑到企业部门现在各方面条件越来越成熟，汇率波动幅度加大之后将会有助于推进企业自觉地来运用这些工具，而银行提供避险工具所收取的费用成本对于企业来说，也将达到可以承担的程度。

提升未来汇率机制改革以及相关政策的透明度和前瞻性。透明度和前瞻性的提高有助于提升市场的运行效率，市场能够更好地把握政策的脉络，进而有助于顺应政策的需求，更加明确市场运行的目标。这将有助于形成理性的市场预期，并稳定市场预期。

进一步加强和完善离岸和在岸市场的协同管理。在中国经济进一步开放的同时，未来的世界经济不确定性可能会进一步增大。在外部环境尤其较为恶劣的当前和未来一段时间，国际市场对于人民币离岸市场汇率的影响和冲击可能会进一步加大，为此特别需要关注离岸市场人民币汇率变化的趋势。未来人民币将进一步国际化，在各国更多持有人民币的同时，如何有效地管理境外人民币市场汇率波动的影响，对于将来人民币汇率的基本稳定和国内经济的平稳运行都是至关重要的。为此，需要储备相关针对性的政策举措，加强离在岸市场的协同管理。

（作者是植信投资首席经济学家兼研究院院长，博士、教授、博士生导师）