1978年至1994年，人民币汇率经历了一系列调整，最终使人民币成为经常账户可兑换货币，并于1994年1月1日起大幅贬值（参见图2）。结果是，出口开始增长，外商直接投资（FDI）开始流入中国（参见图3），使中国成为出口的生产基地，利用其低成本（特别是以美元计算）的劳动力优势。

图2: 人民币名义汇率（元／美元，1978年至今）

图3: 中国外商直接投资占国内投资总额的百分比

1993年，外国对华直接投资在中国国内投资总额中所占比重达到峰值，15％，但此后一直下降，到2019年降至仅3％。这反映了在国内投资总额中，来自国内的投资有所增加（参见图4，国内投资总额在国内生产总值中所占比例随时间的增长）。

在图4中，笔者列出了国内最终总需求的各个组成部分：居民消费（C），国内投资总额（I）和政府经常性支出（G）。如图4所示，居民消费占国内生产总值的比例从1952年的65.6％下降至2019年的38.8％，降幅明显，这部分地反映了20世纪50年代初期人均国内生产总值较低，也部分地反映了中国政府多年来保持低人力成本政策。中国是世界范围内居民消费在国内生产总值中所占份额最低的国家之一（美国相应的份额为68％）。

相比之下，国内投资总额的占比几乎翻了一番，从1952年的不到22％增至2019年的43.1％（2011年达到顶峰时超过47％）。政府支出的比重比较稳定，从1952年的13.5％逐渐增加到2019年的16.6％，在2000年达到顶峰的16.9％。这意味着在中国，国内投资总额仍然是总需求中最重要的组成部分。

图4: 居民消费、国内投资总额、政府经常性支出

在国内生产总值中的占比

衡量双循环相对规模的一个有用指标是国际交易（商品和服务的出口（X）与进口（M）之和）与国内交易（居民消费（C），国内投资（I）和政府经常性支出（G）之和）的比率。

如图5所示，在1980年之前，国际循环相比国内循环仅是很小一部分。在1980年至1993年间，该比率从10％增长到25.7％。1994年，人民币经历了大幅贬值并成为经常账户可兑换货币，该比重从25.7％跃升至35.7％。此后一直保持在该水平，直到2000年中国加入世贸组织。当人民币再次开始升值时，在2006年达到68％以上的峰值。随后，在2008年至2009年间发生了全球金融危机，现在已经回落到36.7％，与20世纪90年代后期的水平相当。

这个比率大概是国际化的一个可维持的水平。多年以来，中国国内需求的重要性也日益提高。中国经济不再只是作为世界工厂，也已成为世界市场。

图5: 国际循环与国内循环之比（百分比）

在改革开放之前的几年，有可能是由于人民币汇率被高估，国际循环的相对重要性被低估。而由于缺乏可靠的外汇支付来源，被高估的汇率也会抑制出口，从而间接抑制进口。