图3描述的是2020年以来美国道琼斯工业平均、纳斯达克和标普500三大指数的走势。为了便于比较，我们把标普500的数据通过右坐标轴进行测度。国际金融危机以后，美股曾经大幅下挫。但是2009年3月9日开始，美股止跌回升，开启了长达11年的大牛市周期。到2020年初，道指、纳指和标普三大指数分别达到了28868.80点、9092.19点和3257.85点的高位。从2020年2月底开始，美国股市出现剧烈震荡，尤其是2020年3月，三大股指急转直下。3月8～18日，美股在短短10个交易日内经历4次熔断，实质上已经进入技术性熊市。伴随着疫情在全球蔓延和油价大幅下挫，美股三大股指于3月23日跌到上半年最低点，道指、纳指、标普分别跌至18591.93点、6860.67点和2237.40点，几乎抹去了美国总统特朗普就任以来的全部涨幅。然而，出人意料的是，3月23日之后，美股指数扭头向上，以不到3个月的时间几乎全部收复失地，纳斯达克指数还创下新高，实质上都进入技术性牛市。

我们有理由认为，2020年3月份美股的下跌是对疫情冲击的正常反应，但是最近两个多月美股的上升却令人费解。如果只考察股市的运行，似乎美国经济已经V型反转，但是实际情况并非如此。综合各种官方和非官方的预测，第二季度美国GDP的增速下降超过10%应该是大概率事件，而且疫情对美国经济的冲击还不仅仅限于第二季度。IMF、世界银行、美联储对2020年美国经济增长的预期都相当悲观，2020年6月的IMF世界经济展望预计，美国2020全年GDP增速为-8.0%，世界银行的预测值为-6.1%，美联储的预测值为-6.5%。如果这些预测准确的话，2020年美国经济衰退的速度要大大超过2008年国际金融危机时期，只略好于20世纪30年代大萧条时期的数据。

2020年3月下旬以来，美国股市的运行严重悖离了价值投资理论和美国经济运行的现实，既得不到理论解释，也得不到现实支持。但值得我们注意的是，股市的资金规模也是影响股市牛熊的重要因素。来自美国各方面的数据都表明，美联储大水漫灌式的资金注入银行部门、工商企业、居民部门后都没有形成拉动经济增长的投资和消费，绝大部分都进入了证券市场。很显然，美股3月份以来的牛市并不是因为美国经济基本面的改善，而是来源于投机资本的推动。我们有理由相信，一个脱离基本面支持而纯粹靠资金推动的股市，形成的只是资产泡沫，很难持续。因此，当前美国股市上涨的势头即使在短期能维持，但从长期看，泡沫终将破裂。 

结论

美联储实行的是美国历史上罕见的极度宽松货币政策：一方面，联邦基金利率重新回到了零利率区间；另一方面，量化宽松货币政策操作规模不设上限。美联储的数据显示，仅4、5两个月份，美联储的资产就增加了1.58万亿美元，比3月底增加了36.23%；基础货币增加了1.2万亿美元，比3月底增加了32.61%。美国实施极度宽松货币政策的目标是为了缓冲新冠肺炎疫情的剧烈冲击，维持美国经济的平稳运行。由于过分强调经济复苏，忽略疫情控制，美国已经成为全球疫情最严重的国家，而且极有可能出现第二波高峰。如果美国疫情的管控效果不如其他国家，则美元的强势不可维持；如果货币政策传导机制没有得到及时修正，则美联储的通胀目标也无法实现；如果经济基本面没有得到改善，则单纯依靠资金推动的股市繁荣将不可持续。

（李欢丽、李石凯，广东金融学院国际金融研究中心）